Почему в инвестициях иногда надо идти против мнения сообщества?

Часто бывает одно и то же: мы добавляем компанию в ворнинг-лист (лонг или шорт), объясняем логику, показываем цифры, а рынок в этот момент реагирует скептически

Кому-то кажется, что всё нормально, что отчёты в целом неплохие, или что менеджмент знает, что делает. А через несколько месяцев выходит слабый отчёт, начинается допэмиссия, дивиденды отменяются, и вдруг становится очевидно: риски были видны заранее

С 2015 года мы всегда приоритизировали (на наш взгляд, более эффективные) частно управляемые компании относительно более крупных и менее эффективных госкомпаний — в частности, всегда скорее сторонились инвестиций в Газпром, Роснефть, Русгидро, Ростелеком, но время от времени инвестировали в Лукойл, МТС, Северсталь, Фосагро, Яндекс, Т, X5 и т. п. Наверное, не стоит говорить, что последние показали себя существенно лучше, а первые почти не выросли (например, здесь рассуждаем об этом в 2020 г). Если первые работали над максимизацией стоимости для акционеров, вторые приоритизировали расширение бизнеса, и часто рост чистого долга опережал рост операционных показателей и ебитды

На конференции Смартлаба ещё в 2018 г. подчёркивали риски инвестирования в Магнит в связи с сомнительным корп. управлением и отмечали, что он не создаёт фундаментальной стоимости для инвесторов; прошло 7 лет, и особо ничего не поменялось, а цена акции показала себя очень плохо

Тогда я показывал, что EBITDA у Магнита стагнирует, долг растёт, а фундаментальной стоимости не создаётся. Сейчас всё то же самое: компания по-прежнему делает невыгодные M&A-сделки. В этом году, например, Магнит купил “Азбуку Вкуса” примерно за 8x EBITDA, при том, что сам стоит 3x. То есть переплатили более чем в два раза за падающий по EBITDA актив. Такое впечатление, что просто выкупили проблемный бизнес договорившись с продавцами, а миноритарии, как всегда, заплатили за это своими деньгами

Год назад меня спрашивали, что думаем про Самолёт (цена была 3000+). Другие спикеры говорили, что он фаворит и надо держать, а мы говорили, что лучше с ним не связываться

Я тогда позвонил знакомому девелоперу, и он сказал, что после отмены льготной ипотеки продажи недвижимости упали почти в два раза. Поэтому, когда другие говорили, что Самолёт — “хорошая компания роста”, мы понимали, что впереди будут плохие отчёты. Сейчас акция стоит около 1000 рублей, результат закономерен

Часто бывает, что над идеями смеялись: тут в 2022 г., например, говорил про шорт Сегежи (стоил еще 8+). И в ответ слышал, мол, “зачем держите, платите комиссии, компания нормальная”. Но у нас была конкретная логика: Сегежа потеряла европейский рынок, нарастила долг после M&A, а потом упали цены на древесину в Китае. EV/EBITDA под 20x — это аномально дорого, при том что у аналогов было 4-6x. После этого компания реально ушла в убытки, провела допэмиссию по 1,8 и даже тогда осталась убыточной - теперь и на уровне ебитда. Сейчас она стоит ещё дешевле, и шорт сработал именно так, как мы ожидали (продолжаем его держать)

Мы также тогда советовали держаться подальше от Мечела, хотя кто-то его активно рекомендовал. История показала, что мы были правы, а те, кто зашёл, потом долго не могли выйти без убытков

За 10 лет я видел много любимчиков рынка, которые потом теряли всё преимущество. Видел, как инвесторы заходили в громкие имена на хайпе и выходили через год с убытком

И наоборот: как компании, которые казались скучными, системно росли по прибыли и капитализации. Поэтому для меня давно стало очевидно: фундамент и качество управления важнее, чем популярность того или иного актива

Мы можем ошибаться в тайминге, но стараемся не ошибаться в логике: и именно это, в долгосрочной перспективе, почти всегда работает лучше всего

Это всё - результат системной фундаментальной работы над анализом эмитентов